抗击经济衰退成了全球性难题,中美选择了两条不同的刺激道路。

◎智谷趋势(ID:zgtrend)| 路口大爷

在3月的金融大震荡里,美国密集祭出一张又一张王炸。

 

美联储丢出了直降100个基点至“零利率”的重磅炸弹后,还拿出史无前例的“无限量QE”核武器,美国印钞再无底线。特朗普签下了美国史上最大规模的2万亿美元经济救助法案(CARES Act)。目前,美国的刺激规模粗算已达6万亿美元,相当于美国GDP的28%。

 

在抗疫和复工的平衡术中,中国对经济刺激计划仍在保持定力。

 

最新的政治局会议,高层发出最强刺激信号:“抓紧研究提出积极应对的一揽子宏观政策”。

 

本周一央行通过公开市场操作降息20个基点,标志货币政策进入了加大逆周期调节力度的阶段,周二国常会释放定向降准信号,步子迈得更大了。

 

不过,在发达国家看来,中国一直不愿加入大放水行列,不够意思。

 

中国一直在消化四万年刺激计划带来的负面影响:累积风险的地方债务,高歌猛进10多年的房地产,投资回报率日益走低的实体经济,动力不足的内需……

 

从最近摩擦不断的局势来看,金融危机时中美联手开启大规模刺激的画面,2020年再现的难度非常大。

 

与此同时,美国的全民发钱让中国民众一边眼红,一边又担心美元将要淹没我们的资产,通胀卷土重来。

 

在疫情防控之外的经济战场上,我们究竟该关心什么?

 

 

美国的全民发钱,几乎像是社会主义国家才会干出来的事情。

 

前几天美国的同事很激动地跟我们分享了一则消息。看完让人不得不惊叹美国财政部的大手笔。(下面提到的美元单位,请大家自行乘以7换成人民币)

 

这是美国3490亿美元救助小企业计划中的一部分,叫薪资保护计划(Paycheck Protection Program),目的就是为了通过保小企业来保就业。企业可获得的贷款最高达1000万美元。从贷款总量看,也就够给100万人申请。如果只是硬给低息贷款,也不是稀奇事。但更牛的是这笔贷款可以不用还。如果企业能保持工资单上的员工数量达8周,且这笔贷款主要用于支付工资(占75%)、租金、抵押贷款利息或者电费等公用事业,美国联邦小企业局会免除你的这笔贷款。简单说,就是白给钱。美国这个2.1万亿的财政刺激规模之庞大,让人咋舌。更关键是,几乎从行业巨头到困难的小虾米,全都被照顾到了。数据单位:十亿美元图片来源:WSJ首先,美国家庭能分到3010亿美元。(约合人民币2.1万亿)美国政府直接向成年人发1200美元、每个小孩发500美元。发钱的数量也会随着收入超过75,000美元(家庭收入超150,000美元)逐步递减,到年收入超过99,000美元(家庭收入超过198,000)的高收入阶层就不能享受这项福利。这项计划唯一不方便的地方是,一些老年人和其他通常不申报纳税的人需要提交一份简单的纳税申报单,才可能拿到钱。其次,扩大失业保险2500亿美元。在各州的救济金以外,每周还额外发放600美元,为期4个月,受惠人群也扩大到一些平时没资格申请的人,比如临时工、自由职业者、休假的雇员等。第三,企业获得的贷款补助,面向小企业贷款有3490亿美元,受疫情冲击严重的企业获得救助有5000亿美元。(全部约合人民币6万亿)比如,航空公司能获得250亿美元的贷款,还有250亿美元的拨款用于支付员工薪资和福利。另外,3400亿用于支持医保,1500亿拨给了地方政府。美国政界虽然党争严重,但就抗击经济衰退还是达成共识的,那就是这2万亿美元的行动只能缓解经济休克,下一个阶段要从稳定转向刺激经济。美国国会已经开始寻求更大规模的财政刺激,特朗普还呼吁加入一个“庞大和大胆”的2万亿美元基建投资计划。美国政府释放了一个信号:要不惜一切代价,2万亿美元只是首付款,更大的刺激还在路上。对比之下,中国的纾困方案温和了许多。经济停摆了1-2个月后,中国的中小企业、低收入困难群众都在勉力支撑,餐饮、酒店等服务行业和大量出口工厂出现了失业风险。在2月份以来,中国宣布了一系列对中小企业的扶持措施,以及增加对困难群众的生活补助,不过目前尚无金额统计。目前中国对中小企业的财税支持有:对小微和个体工商户等支持减免物业租金、减免增值税。阶段性减免企业养老、失业、工伤3项社保费单位缴费,预计2-6月减免额度超过5000亿元。对不裁员或少裁员的中小微企业,失业保险稳岗返还从原本年度缴纳失业保险费的50%,最高提高到100%。截至3月24日,全国已有146万户企业享受失业保险稳岗返还222亿元,惠及职工4951万人。在此期间,有一些政策是民间或智囊提出,自下而上推动决策的出台。可以看出高层听民声,但也恰恰说明,中国需要提高决策的前瞻性。不得不说,美国对中小企业和低收入人群的救助思路很值得大国学习。用真金白银激励企业保障员工岗位和薪资,让小企业和个人在无收入期间免于破产和崩溃。当然,美国得以实行这些措施,也得益于更为完善的信用制度、救助制度等。比如,即将发行的特别国债,有专家预计会达到4万亿。这笔规模不小的特别国债,部分用于对家庭收入的转移支付,这是完全可以抄的作业。如果担心这笔钱会被民众储蓄起来而不是花出去,发放消费券、食品券也未尝不可。中国要“加快释放国内市场需求”,保障民生、提高民众收入确实是最关键的因素之一。更大的问题来了,美国大放水,不怕大通胀吗?短期来看,美国更担心通缩。美国的第一要事是疫情防控,第二就是免于经济陷入通缩、衰退甚至大萧条。美国的新冠肺炎确诊人数已经超过18万例,商业活动陷入全国性停滞,失业人数开始飙升。美国圣路易斯联储总裁布拉德直接悲观预测,二季度美国失业率可能飙升至30%,GDP则可能出现50%的大幅萎缩。美国经济最惨烈的时候是1929年-1933年大萧条,GDP萎缩了30%,失业率达到20%。感受一下美国激荡五十年的失业人口曲线,从史上最低失业率,到可能飙升至千万级别、超越大萧条期间的惨烈,仅仅花了几个星期而已。在美国2019年的21.43万亿美元GDP中,家庭消费就占了68%,达到14.56万亿美元。美国《外交》杂志分析,受到疫情直接冲击的食宿服务、娱乐服务和运输服务,消费额加起来有2.09万亿美元,占了GDP的10%。如果美国消费者像中国一样,减少了在汽车和其他大件家电上的消费,那么冲击领域会增加近1万亿美元。如果美国消费一年下降2万亿至3万亿美元,则意味着每个工作日损失约100亿美元。这就是内需驱动型经济,美国必须发钱救助家庭。在疫情没有好转之前,6万亿美元能不能抵抗经济衰退还是一个大大的问号。所以美国还会继续刺激。至于金融危机,发生的可能性很低。美国的金融体系已经比2008年健康了许多,美联储也因为此前的缩表,超额储备从3万亿降到1.3万亿,留出了足够的抗风险空间。长期来看,美国任性印钞举债,是因为有“美元霸权”的底气。美国不是津巴布韦和俄罗斯,即便政府债台高筑,美国也不会无力支付债务,以美元计价的高额外债可以通过美联储印钞清偿。而美元作为世界货币,即便超发也会被全世界的生产力分担,用美元向全世界交换低价商品,所以过去没有引起美国国内的通胀,未来也不会。只要美元一天是核心资产,全世界都必须买账。只是会进一步破坏美元的信用。比起美国民众,身处“世界工厂”的中国人却更担心通胀。我们先看一张数据图,金融危机之后美国前两轮QE与中国的通胀。《Impact of U.S. Quantitative Easing Policy on Chinese Inflation》,下图同国内不少研究认为,美国第一轮QE释放的流动性被美国本土吸收,所以对中国通胀没影响。而第二轮QE开始,流动性向国际溢出,推动了中国在2011年6.5%的通胀。其实在我看来,两者并非直接相关,而是间接传导。量化宽松造成了美元贬值,也刺激了市场需求,因此带来了大宗商品需求回暖和价格上涨,输入型通胀就来了。下图绿色曲线是中国进口商品价格指数,往往领先于CPI和PPI的上涨。另一方面,是国际热钱的溢出。一旦经济复苏的预期增强,投资者的风险厌恶程度就会大大降低,资金也会从低风险的发达经济体向高风险的新兴经济体外溢。国家外汇管理局 2010 年 12 月 30 披露的数据显示,2010年2月份到年末有 73.4 亿美元“热钱”因银行违规办理外汇业务进入中国,而房地产行业成为境外资金投资套利的重点领域。美国6万亿美元,至少42万亿人民币,足够国人对手里的钱感到贬值恐慌。不过,全球大放水之后,中国可能有输入型通胀的压力,但大通胀却不会有。经济金融全球化已经让通胀发生了很大的改变。央行官员李斌和伍戈在其研究中发现,现在的通胀更多是“结构性通胀”。一方面全球化加速了资源的重新整合与配置,由规模经济效应以及外包等带来的低成本优势得以强化,生产和供给能力增加,抑制了一般性商品通胀;另一方面,发展中经济体加入全球市场也大大增加了对初级产品和资产的需求,这类产品的重要特征是供给弹性有限,在需求增长和通胀预期上升时容易出现持续快速上升。还有就是,富人通过股权、房产等资产更容易获得超发的货币,大放水不会在全社会漫灌,但会进一步拉大贫富差距。也就是说,日常消费品总体稳定,资产价格更容易上涨。除了国际传导,中国通胀还有一个更关键影响因素,我们也都知道,是国内货币的供应。至今没有太多苗头显示,中国会延续08年大基建、大放水的节奏。最新的政治局会议已经给出了中国版经济刺激计划的轮廓:“适当提高财政赤字率,发行特别国债,增加地方政府专项债券规模,引导贷款市场利率下行”。降准降息的预期很高,降低存款基准利率也被纳入工具箱中,但这一轮刺激政策中财政政策才是重点。之前我们提过很多次,在《》一文也分析过,这里就不再赘述。现在是考验中国“房住不炒”有多大定力的最关键时刻。如果刺激房地产,很可能会在金融、政府信誉上带来危机或影响。政治局会议对今年的目标任务从2月份的“努力实现”,升级为3月底的“确保实现”,这个思路转变是宣示保增长的决心。与此同时,官方又在适当调降全社会对GDP目标的预期,央行政策委员有一名官员明确建议中国今年不设GDP目标,另一名认为保持适度正增长即胜利。如果热钱无法流入中国的房地产,那未来就会淹没其他新兴经济体的资产,钱总是要找到去处。比起担心未来的通胀,2020年全球经济能否走出衰退还是巨大的未知数。布鲁金斯学会的研究表明,G20的20个大国财政合力产生的效果,是各自单独行动的两倍。但是,国际社会至今没有表现出令人乐观的多边合作精神。新冠疫情带来的冲击可能会远远超出我们目前能想象的程度。旧金山联储最新发表的一篇论文将历史上几次大流行病和战争对经济的影响做了比较,研究发现,大流行病会造成投资低迷,储蓄增加,给宏观经济带来的影响长达40年。期间实际自然利率也会被长期压制,大约20年后达到最低点,降低约2%。而战争带来的效果恰恰相反,风险溢价、有形资产的破坏造成了资本稀缺,利率走高。《Longer-Run Economic Consequences of Pandemics》,下图同低利率带来了更低的资产回报率,但也给各国增加了可喜的财政空间。过去我们盯着货币的指挥棒,未来却可能是财政的舞台。一次新冠疫情,会带领人类驶入未知的领域。未来我们应该怎么办,这个研究倒也是给出了乐观的方向。与利率曲线成镜像的,是工资的增长曲线。

时代让你经历低利率,就会通过工资的增长补贴给你。所以各位,少点杞人忧天,脚踏实地,好好干活吧。p

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